华泰股份(600308.CN)

华泰股份2010年年报点评:Q4毛利率大幅回落致业绩低于预期,铜版纸项目增加盈利风险

时间:11-04-26 00:00    来源:申万宏源

投资要点:

11年新闻纸提价和化工产能释放有望带动盈利走出低谷,但新增铜版纸项目不确定性较高,维持“中性”。11年公司主要产品新闻纸价格受成本推动稳步提升,吨纸价格提价幅度在300-500元之间,目前均价基本在5000元/吨以上,新闻纸的有效提价有望带动公司该业务盈利回升。外延式扩张方面,公司有多项目在建,11年陆续释放产能,其中本部45万吨的高档铜版纸和广东华泰40万吨高档新闻纸,均已进入试车阶段;安徽华泰林纸一体化也计划于11年9月投产。此外,公司还规划建设世界级“双百万吨”化工基地(10年公司化工业务收入占比14.1%,毛利占比11.2%)并尝试延伸光伏产业链(多晶硅项目已与美国VRT签技术合同)。产品提价和化工产能释放有望带动盈利走出低谷,但由于近期铜版纸产能释放较多使行业供求关系恶化,且公司涂布纸生产经验仍需积累,该项目的亏损使公司盈利前景不确定性很大,预计公司11-12年EPS 分别为0.43元和0.60元(目前股价11.08元对应PE为26倍和18倍),维持“中性”评级。

年报业绩低于预期。10年公司生产机制纸139.54万吨(产销率为97.4%),实现营业收入71.18亿元(同比 22.1%);净利润9558.23万元,因09年收购河北诺斯克实现8亿多营业外收入拉高基数,10年净利同比下降91.3%,合EPS 0.15元,低于我们的预期。公司每股经营活动产生的现金净流量为0.49元。分配预案为每10股送1股转增7股,发放现金红利0.12元(含税)。

10年下半年,在原材料成本压力下公司纸种未有效提价;化工业务处于景气低点,各业务毛利率下半年全面下滑。10年下半年,在原料浆价和美废价格上涨的背景下,公司主要产品新闻纸(10收入占比48.8%)和文化纸(10收入占比34.9%)价格未能有效上涨,下半年毛利率下滑明显(新闻纸毛利率由10H1的13.4%下降至10H2的12.5%;文化纸毛利率由10H1的9.5%下降至10H2的5.0%);而化工产品价格也因处于景气低点,毛利率下半年回落至5.8%(vsH1的10.5%)。

毛利率下降,加之财务费用激增,拖累四季度盈利低于预期。毛利率下降在Q4体现得尤为明显,公司综合毛利率由10Q3的13.9%下滑至Q4的9.8%,加之财务费用率快速上升至4.1%(vs Q32.6%),拖累四季度业绩低于预期。Q4营业利润亏损2332.95万元,主要依靠4758.06万元的营业外收入,使Q4实现净利润1327.36万元,环比下降78.5%。

在建项目较多,在建工程账面余额快速上升。公司多项工程在建,如本部的铜版纸项目,广东华泰新闻纸项目,安徽华泰林纸一体化项目等,推高公司在建工程账面余额由10年初的11.38亿元上升至10年末的32.34亿元,未来在建工程转固后,将带来较大折旧压力。

核心假设风险:新增产能亏损对盈利构成较大冲击;化工产品价格大幅波动风险,纸浆价格上涨风险。